Lê Minh – Trà Nguyễn
Tổng tài sản của Evergrande lớn hơn toàn bộ bong bóng nợ dưới chuẩn của Mỹ hồi năm 2008. Lehman Brothers, cú huých gây khủng hoảng tài chính toàn cầu, khi đó thực tế có mức vốn hoá tốt hơn cả Evergrande hiện nay. Dù vậy, Evergrande vẫn là vấn đề quá nhỏ, bởi vì mô hình kinh doanh kiểu Evergrande đã được nhân rộng tại Trung Quốc hơn 2 thập kỷ qua mới là vấn đề lớn. Nói quá lời thì bất động sản (BĐS) đã biến ngân hàng và chính quyền địa phương Trung Quốc trở thành con tin…
Vấn đề mất khả năng trả nợ của quả bom nợ China Evergrande không phải là chuyện nhỏ nhưng không phải là quá lớn hay là rủi ro duy nhất mà Trung Quốc phải đối mặt. Vấn đề ở chỗ, Evergrande chỉ là phần nổi của tảng băng chìm, chỉ là một triệu chứng của mô hình kinh tế lỗi, mô hình tăng trưởng dựa vào đòn bẩy nợ và GDP tăng trưởng bất cứ giá nào với các thành phố ma, cơ sở hạ tầng không có người sử dụng, các công trình công cộng hoang phế…
50 thành phố ma và 64,5 triệu căn hộ không một bóng người rải rác khắp Trung Quốc
Hãy hình dung, từ năm 2018, theo ABC News và South China Morning Post (Bưu điện Hoa Nam Buổi sáng), có hơn 50 thành phố ma và 64,5 triệu căn hộ không người ở rải rác khắp Trung Quốc. Dù vậy, nhiều thành phố và công trình BĐS vẫn còn đang tiếp tục được đầu tư và xây dựng.
Trong các thành phố ma này, cái gì cũng có, từ các tòa cao ốc san sát cho tới công viên, hồ nước, hệ thống giao thông quy hoạch đẹp đẽ, chỉ thiếu bóng người. Nghịch lý là người dân lại không thể chi trả nổi một chỗ để an cư bởi giá nhà đất không ngừng tăng.
Vậy bao nhiêu các nhà phát triển BĐS Trung Quốc đã đổ tiền vào các thành phố ma này? Từ năm 2018 cho tới 2021, khi thị trường BĐS Trung Quốc ngày một ảm đạm, bao nhiêu thành phố ma mới được sinh ra? Số phận của các ông lớn BĐS tạo ra các thành phố ma, công trình hạ tầng không người dùng này sẽ ra sao? Evergrande có đóng góp chút nào trong các công trình BĐS hoang phế này không?
Một mô hình kinh doanh BĐS như Evergrande không hiếm lạ ở Trung Quốc. Hàng loạt các công ty Trung Quốc đang nợ nần chồng chất, họ không cách nào khác buộc phải tiếp tục vay nợ điên cuồng để bù đắp vào dòng doanh thu đang bị thu hẹp đi và tỷ suất lợi nhuận thấp.
Vấn đề ở chỗ, tại sao các ngân hàng thương mại Trung Quốc lại vẫn cho các ông lớn BĐS này vay tiền, và tại sao họ vẫn vay được tiền bất chấp tình trạng tài chính tồi tệ? Tại sao các dự án ma vẫn tiếp tục được xây dựng lên bất chấp hiệu quả tồi tệ của nó?
Câu trả lời cho tất cả các câu hỏi trên sẽ phơi bày mấu chốt rủi ro lớn nhất của nền kinh tế Trung Quốc, khiến quốc gia này đối mặt với hàng đống bom nợ nổ chậm của doanh nghiệp trên khắp toàn quốc và khiến Evergrande chỉ là một câu chuyện nhỏ trong mớ rắc rối lớn hơn mà thôi.
Mớ rắc rối lớn
Chính quyền trung ương cần kết quả tăng trưởng cao để duy trì ổn định trong nước; Chính quyền địa phương bị giao chỉ tiêu và chạy theo thành tích tăng trưởng GDP bất chấp hậu quả trong dài hạn để làm hài lòng chính quyền trung ương. Thế là đất đai, nguồn tài nguyên lý tưởng được khai thác triệt để để phục vụ tăng trưởng.
Các công ty BĐS trở thành sân sau của chính quyền địa phương, trở thành con cưng, thành công cụ nợ của các chính quyền địa phương. Các doanh nghiệp BĐS này được tiếp cận nguồn lực đất đai ưu đãi, được trúng thầu các công trình đầu tư công, được chính quyền địa phương bảo lãnh vay vốn (chính thức hoặc không chính thức) tại các ngân hàng thương mại (NHTM) địa phương và các thị trường tài chính… Đổi lại, các ‘sân sau BĐS’ này sẵn sàng làm mọi công trình lớn nhỏ, dù là thành phố ma hay công trình công cộng không ai dùng để giúp địa phương tăng GDP trong nhiệm kỳ.
Theo Dinny McMahon, tác giả cuốn sách China’s Great Wall of Debt (tạm dịch Trường thành nợ nần của Trung Quốc), cho rằng: sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, chính quyền các địa phương cố gắng thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bằng cách đẩy mạnh xây dựng cơ sở hạ tầng và kích thích thị trường BĐS. Chính vì điều này mà các công ty tư nhân, công ty nhà nước đua nhau rót tiền vào các dự án xây dựng có mục đích sử dụng thấp, gây lãng phí. Ngoài ra, việc xây dựng ồ ạt các khu đô thị còn đến từ tâm lý quá lạc quan của nhà đầu tư khi họ tin rằng thị trường BĐS chỉ có tăng trưởng và đi lên.
Nhưng tại sao Trung Quốc không hướng tới một chiến lược tăng trưởng bền vững hơn thay vì bất chấp rủi ro để chạy theo kết quả tăng trưởng cao nhất toàn cầu? Thất bại về môi trường, mâu thuẫn xã hội tăng cao trong lòng xã hội Trung Quốc là mặt trái của chính sách theo đuổi thành tích tăng trưởng này. Nhìn vào lịch sử 70 năm cầm quyền của chính quyền đương nhiệm, các thất bại trong chính sách kinh tế kế hoạch hóa tập trung, “Đại nhảy vọt”… đã khiến chính quyền bị thôi thúc phải sử dụng các con số thuyết phục trong thời đại hội nhập để biện hộ cho tính chính danh của mình. Bởi vậy, trong báo cáo Revising U.S. Grand Strategy Toward China (tạm dịch Điều chỉnh lại Đại chiến lược của Mỹ đối với Trung Quốc), Blackwill & Tellis (2015) khẳng định: “tăng trưởng GDP cao chính là căn cứ tồn tại hợp pháp của chính quyền Trung Quốc”.
Ngược trở lại, BĐS cũng biến NHTM Trung Quốc thành con tin của nó, các NHTM tìm mọi cách cho doanh nghiệp BĐS vay để duy trì giá trị thị trường của BĐS và tránh đổ vỡ hệ thống.
Theo số liệu thống kê, nợ xấu trong ngân hàng Trung Quốc/tổng dư nợ hiện là 1,755%. Tuy nhiên, mức nợ xấu của Trung Quốc hiện không được tính theo chuẩn mực quốc tế bởi cách phân loại nợ đặc thù. Theo một công bố của HSBC năm 2016, cách phân loại nợ xấu của Trung Quốc như sau: Một, nợ xấu do chính NHTM tự xếp hạng dựa trên giá của tài sản đảm bảo. Ngay cả khi khách hàng đã hoàn toàn mất khả năng trả nợ cả lãi và gốc, thì NHTM vẫn xếp hạng khoản nợ đó là nợ tốt (nợ loại 1) – nếu NHTM này đánh giá giá trị của tài sản đảm bảo vẫn lớn hơn giá trị khoản vay của khách hàng tại ngân hàng đó. Hai, khi nợ xấu quá lớn, các NHTM nhỏ không thể “chịu đựng”, các khoản nợ xấu nhất được chứng khoán hóa và bán ra thị trường. Tuy nhiên, chỉ các NHTM lớn trong hệ thống mua lại những khoản nợ này (do chính phủ yêu cầu), và họ hạch toán vào khoản “đầu tư chứng khoán”. Về hình thức, nợ xấu biến mất trên sổ sách, nhưng thực tế, khối nợ ngày một lớn và không thể xử lý nằm nguyên trong hệ thống NHTM nước này.
Với cách phân loại này, NHTM cũng như chính quyền địa phương không thể để BĐS rớt giá hoặc đổ vỡ. Khi BĐS sụt giá, NHTM buộc phải chuyển rất nhiều nợ tốt thành nợ xấu, nợ quá hạn, không để nợ xấu phát sinh trong tương lai. Điều này giải thích tại sao ngay cả khi chính quyền trung ương siết chặt chính sách tiền tệ nhằm giảm nhiệt thị trường BĐS giai đoạn trước thương chiến, nhưng cũng dường như không tác động đáng kể tới thị trường này. Nguyên nhân bởi các ngân hàng ngầm, công cụ nợ thông qua hình thức đầu tư công – tư với chính quyền địa phương… đã khiến công cụ chính sách tiền tệ không còn hiệu quả.
Tuy nhiên, về lý thuyết, dòng tiền bơm vào các bong bóng tài sản không thể mãi dồi dào và sức chịu đựng của “bong bóng” tài sản là có giới hạn. Thực tế, kể từ khi thương chiến, Trung Quốc liên tục phải nới lỏng tiền tệ bằng nhiều công cụ khác nhau, trong đó đáng kể nhất là 9 lần giảm dự trữ bắt buộc của hệ thống NHTM từ trung ương đến địa phương. Mặc dù vậy, giá thị trường BĐS bắt đầu có xu hướng giảm, thậm chí không có giao dịch ở nhiều địa phương, tăng trưởng GDP liên tục suy giảm dưới mức kỳ vọng… Tất cả các áp lực này có thể là các chuỗi ‘bom nổ chậm’ kiểu Evergrande nổ theo hiệu ứng domino.
Mô hình nợ kiểu Evergrande
Nhiều chủ đầu tư mắc vào các khoản nợ lớn để xây dựng một dự án đầu tư không bán được hoặc còn lại nhiều căn hộ chưa bán được, sau đó họ tài trợ cho khoản nợ đó bằng cách thêm tín dụng cho các dự án mới bằng cách sử dụng tài sản không thể bán được hoặc đã có đòn bẩy làm tài sản thế chấp.
Tổng nợ phải trả của Evergrande chiếm hơn gấp đôi con số nợ chính thức (hơn 2 ngàn tỷ NDT, tương đương 300 tỷ USD). Lỗ hổng tài chính của Evergrande tương đương gần một phần ba GDP của Nga. Doanh thu hàng năm của Evergrande dù có đạt tới 80 tỷ USD cũng không đủ để thanh toán nợ theo cam kết, vốn đã vượt quá 37 tỷ USD trong ngắn hạn.
Evergrande nguy hiểm hơn nhiều so với vẻ ngoài: Tất cả các giải pháp kiểu ‘chủ nghĩa Keynes’ (tức là dùng nhà nước can thiệp) đều đã được thực hiện: nhà nước bơm thanh khoản lớn, lãi suất thấp, hỗ trợ ngầm… Theo Reuters, Evergrande là công ty phát hành thương phiếu lớn nhất ở Trung Quốc với 32 tỷ USD được phát hành vào năm 2020, tăng 390% so với năm 2015. Ngay cả khi Trung Quốc không giải cứu Evergrande thì nước này cũng phải giải cứu các NHTM.
Evergrande đại diện cho chưa đến 4% thị trường Trung Quốc nói chung, nhưng mô hình của nó đã được nhiều chủ đầu tư Trung Quốc sử dụng. 10 nhà phát triển BĐS lớn nhất chiếm 34% thị trường đều sao chép mô hình kinh doanh của Evergrande: sử dụng đòn bẩy cực lớn.
Theo JP Morgan, BĐS chiếm tới 25% GDP của Trung Quốc; cao gấp đôi quy mô bong bóng BĐS từng xảy ra ở Nhật Bản và Tây Ban Nha. BĐS lại phát triển dựa vào nợ, tăng trưởng nợ 15%/năm.
Bắc Kinh cố gắng siết lại nợ BĐS, nhưng như phân tích ở trên, do BĐS đã biến NHTM và cả thành tích tăng trưởng của địa phương thành con tin, nên số liệu về giảm nợ BĐS về cơ bản là không hiệu quả (chưa nói là không đáng tin cậy).
Các công ty BĐS Trung Quốc, theo JP Morgan, đã “giảm” nợ của họ xuống 92% tổng tài sản từ mức 140% vào năm 2018, với tỷ suất lợi nhuận từ 9 đến 13%. Nhưng hầu hết các nhà phát triển BĐS Trung Quốc có tổng nợ phải trả là 50% trên tổng tài sản. Vấn đề là giá trị của những tài sản đó không thật và khả năng bán chúng trên thị trường là rất đáng ngờ (như phân tích ở trên).
Hệ lụy của sự sụp đổ Evergrande lớn hơn nhiều so với những gì mà các ngân hàng đầu tư nói với chúng ta. Rủi ro đầu tiên là hiệu ứng domino trong một lĩnh vực mắc nợ rất mạnh. Cũng có một tác động đáng kể đối với tất cả các thị trường mới nổi, nơi Trung Quốc đã tài trợ cho các dự án ‘đổ nát’ trong những năm gần đây. Và cũng có tác động đến tăng trưởng toàn cầu và các quốc gia có quan hệ thương mại với Trung Quốc, bởi vì sự suy giảm đã quá rõ ràng. Ngoài ra, chúng ta không thể bỏ qua tác động đến khả năng thanh toán của hệ thống ngân hàng bất chấp việc Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBOC) bơm hàng tỷ USD.
10 đồng nợ tạo ra 1 đồng GDP: Rủi ro đổ vỡ tín dụng lan truyền rất lớn và hiện hữu
Niềm hy vọng rằng nhà nước sẽ sửa chữa mọi thứ của người Trung Quốc quá mong manh trước lỗ hổng tài chính là các quả bom nổ chậm BĐS của nước này. BĐS một khi sụp đổ, thì các ngành xây dựng, điện, nước, cùng hàng triệu việc làm sẽ mất, và danh sách các thành phố ma, các căn hộ ma ở Trung Quốc sẽ kéo dài kỷ lục…
Toàn bộ nền kinh tế của Trung Quốc đang mắc nợ khổng lồ. Gần 10 đồng tiền nợ mới tạo ra một đồng GDP, gấp 3 lần so với một thập kỷ trước và tất cả các thảm hoạ này đã trở nên rõ ràng hơn trước công chúng khi Evergrande sụp đổ. Theo Viện tài chính Quốc tế, với tổng nợ 300% GDP (cả khu vực công và tư), Trung Quốc không còn là nền kinh tế mạnh đang dồi dào tiền mặt như cách đây vài thập kỷ.
Thị trường đã giả định rằng vì đó là Trung Quốc nên nhà nước sẽ che giấu những rủi ro này. Nhưng điều tệ hại là, sự sụp đổ của Evergrande chỉ cho thấy một thực tế nguy hiểm trong một số lĩnh vực của Trung Quốc: khoản nợ được che giấu có thể lớn đến mức mà thu nhập thực tế hoặc tài sản không thấm vào đâu so với nghĩa vụ nợ.
Tình tiết này xảy ra vào thời điểm tồi tệ nhất có thể, sau khi ĐCSTQ tiến hành một cuộc đàn áp lớn đối với các công ty lớn. Các nhà đầu tư quốc tế đã lo ngại về sự can thiệp và quản trị doanh nghiệp ở Trung Quốc, và giờ đây, nỗi lo về sự lan truyền đổ vỡ tín dụng khiến rủi ro càng trở nên tồi tệ hơn.
Lê Minh – Trà Nguyễn
(Bài viết có sử dụng một số số liệu và lập luận trong bài báo “Các vấn đề của Trung Quốc lớn hơn nhiều Evergrande”, đăng bởi The Epoch Times của tác giả Tiến sỹ Daniel Lacalle. Tiến sỹ Lacalle là nhà kinh tế trưởng tại quỹ đầu cơ Tressis và là tác giả của “Tự do hoặc Bình đẳng”, “Thoát khỏi Bẫy Ngân hàng Trung ương” và “Cuộc sống trong Thị trường Tài chính”.)