Lê Minh
Sự trừng phạt của Mỹ đối với Hong Kong đe doạ sẽ cuốn trôi trung tâm tài chính toàn cầu trị giá 10 nghìn tỷ đô-la; Hong Kong sẽ chỉ còn là một cái chợ của đại lục.
Quá trình “Trung Quốc hóa” thị trường tài chính Hong Kong – hậu quả “bom hạt nhân”
Cách tốt nhất để hiểu được vai trò của Hong Kong trong hệ thống tài chính toàn cầu là nghĩ về nó như một “máy biến áp điện” kết nối hai mạch với các điện áp khác nhau. Một mạch là hệ thống tài chính toàn cầu với dòng vốn tự do, truyền dẫn thông tin mở và hệ thống pháp luật hiệu quả. Mạch khác là hệ thống tài chính rộng lớn và đang phát triển của Trung Quốc với các biện pháp kiểm soát vốn, kiểm duyệt, thực thi hợp đồng tùy tiện và các chuẩn mực kế toán thiếu minh bạch.
Trong hai thập kỷ qua, khi Trung Quốc đã vươn lên trở thành nền kinh tế lớn thứ hai thế giới, Hong Kong đã khéo léo củng cố phát triển vai trò trung gian của mình, để nó trở thành trung tâm tài chính quốc tế quan trọng nhất sau New York và London. Xung quanh cảng Victoria, các ông trùm công nghệ của Trung Quốc chuyển cổ phiếu sang các quỹ đầu tư rủi ro của California, các ngân hàng quốc doanh của họ phát hành các khoản vay để tài trợ cho các dự án Vành đai và Con đường trong khi ngân hàng trung ương thì đã can thiệp để kiểm soát tỷ giá hối đoái. Phần lớn doanh số được quy đổi bằng đồng tiền dự trữ của thế giới, là đồng đô-la Mỹ; nó được vận hành bởi các công ty phương Tây và được giám sát bởi các tòa án và cơ quan quản lý độc lập có nhiều điểm chung với các các thể chế tương đồng trong thế giới phát triển hơn là so với Bắc Kinh hoặc Thượng Hải.
Nếu gặp sự cố, “máy biến áp điện” có thể trở nên kém hiệu quả hơn hoặc thậm chí, trong tình trạng cực đoan, sẽ nổ tung. Rủi ro này đang gia tăng đối với vị thế là một trung tâm tài chính của Hong Kong, khi căng thẳng tăng lên do sự can thiệp của Trung Quốc vào hệ thống chính phủ và pháp lý độc lập của họ; sự độc lập mà họ có được nhờ “một quốc gia, hai chế độ” (theo thỏa thuận việc tự trị kéo dài đến ít nhất là năm 2047). Vào ngày 28/5, Trung Quốc đã ban hành một đạo luật an ninh quốc gia để ngăn chặn sự nổi loạn và phản đối trên lãnh thổ tự trị này. Đáp lại, Nhà Trắng đã đề xuất loại bỏ một số đặc quyền pháp lý mà Hong Kong được hưởng – các đặc quyền đã và đang giúp thành phố này kết nối liền mạch với nền kinh tế toàn cầu.
Kịch bản có thể xảy ra nhất là sức mạnh về thể chế của Hong Kong phải đối mặt với sự suy tàn dần dần và tuột mất khỏi vị trí trung tâm tài chính toàn cầu, bị “đại lục hoá” bởi Trung Quốc. Trung Quốc sẽ phải tiếp quản một thị trường vốn kém hiệu quả hơn, làm tăng chi phí vốn cho các công ty của họ. Trường hợp xấu nhất có thể xảy ra là một tính toán sai lầm nào đó có thể gây bất ổn cho một phần của lượng tài sản tài chính khổng lồ 10 nghìn tỷ đô-la Mỹ ở Hong Kong, gây ra một cú sốc dây truyền trên khắp Trung Quốc và châu Á. Các nhà điều hành và quan chức địa phương thường gọi đây là hậu quả “bom hạt nhân”.
Khi Hong Kong bị trao trả về Trung Quốc vào năm 1997, nó là một trung tâm động được biết đến với những ông trùm giàu có và những chuyên gia ngân hàng lão luyện, nhưng chưa phải là một cường quốc toàn cầu. Kể từ đó nó đã được chuyển đổi. Nó lớn gấp chín lần so với năm 2000, chiểu theo thước đo của bốn yếu tố thị trường vốn, và Hong Kong đứng thứ ba trong số các trung tâm tài chính toàn cầu. Nó đã học được những mánh mới, bao gồm cách bán các công cụ phái sinh, quản lý tiền cho nhà giàu, công nghệ tài chính mới và bảo hiểm nhân thọ. Các công ty tài chính đã nhanh chóng cung cấp các dịch vụ mà Trung Quốc đại lục không thể cung cấp. Trong những năm 1990 và đầu những năm 2000, Hong Kong đã chào đón các đợt phát hành chứng khoán ra công chúng lần đầu của các công ty nhà nước Trung Quốc, và sau đó chuyển sang niêm yết các công ty tư nhân. Từ năm 2014, nó đã tổ chức một nền tảng cho phép giao dịch chứng khoán xuyên biên giới hạn chế giữa nó và đại lục, và hiện chiếm 8% giao dịch cổ phiếu ở Hong Kong. Ngay cả khi các công ty Trung Quốc đã từ chối sử dụng thị trường Hong Kong, họ vẫn sử dụng các cấu trúc pháp lý được thiết kế bởi các luật sư và kế toán Hong Kong. Khi Alibaba, công ty có giá trị nhất của Trung Quốc, được niêm yết tại New York vào năm 2014, bản cáo bạch của nó đã đề cập đến Hong Kong 72 lần (vào tháng 11 năm ngoái, nó cũng giao dịch tại Hong Kong, sau khi lo ngại về việc Mỹ trừng phạt các công ty Trung Quốc niêm yết trên Phố Wall).
Tất nhiên thị trường tài chính của Trung Quốc đại lục cũng đã mở rộng. Thượng Hải có vốn hóa thị trường chứng khoán cạnh tranh với Hong Kong và thị trường trái phiếu Trung Quốc là rất lớn. Giám đốc ngân hàng toàn cầu yêu thích tinh thần doanh nhân của Thâm Quyến, nơi có thị trường chứng khoán lớn có hơn 2.000 công ty. Nhưng quy mô không có nghĩa là phù hợp với yêu cầu chất lượng của các nhà đầu tư toàn cầu. Chất lượng công bố thông tin thường tồi tệ; Chính phủ đôi khi điều chỉnh giá cả; di chuyển vốn qua biên giới là khó khăn; và thậm chí ở một số khu vực Trung Quốc đại lục thanh khoản thị trường thấp. Nó chỉ lưu trữ 1,6% giao dịch tiền tệ toàn cầu, và chi phối có 0,2% hoạt động phái sinh lãi suất trên toàn thế giới.
Một đặc điểm thường được nói đến là thị trường của Hong Kong đã mang đậm sắc Trung Quốc đại lục hơn. Chẳng hạn, thị phần của các doanh nghiệp địa phương trong thị trường chứng khoán theo giá trị đã giảm từ 69% năm 2000 xuống còn 24%. Một số ít, như đế chế của Li Ka-shing và Jardine Matheson, đã giảm dần tỷ trọng tại Hong Kong và Trung Quốc. Nhưng hầu hết đã dần biến mất và, một cách khó tin, không có công ty Hong Kong nào trở nên nổi trội ở đại lục. Trong khi đó, thị phần của các công ty đại lục trong thị trường chứng khoán đã tăng từ 31% lên 73%, với chín trong số mười công ty có giá trị nhất của Trung Quốc được liệt kê ở Hong Kong, bao gồm Tencent, một đại gia công nghệ và Ping An, công ty bảo hiểm có giá trị nhất thế giới. Nền kinh tế Trung Quốc không quá phụ thuộc vào vốn nước ngoài. Nhưng, dựa trên tổng giá trị phát hành cổ phiếu và trái phiếu bằng đô-la, khoảng 2/3 vốn huy động qua biên giới của Trung Quốc được thực hiện tại Hong Kong.
Đáng chú ý, ngay cả khi Hong Kong đã Trung Quốc hóa, thì cơ sở hạ tầng tài chính của nó vẫn tương tự như nền kinh tế phương Tây tiên tiến. Việc xây dựng hiến pháp của “một quốc gia, hai chế độ” có một loạt các lợi ích đan xen vượt ra ngoài quy định của pháp luật thông thường. Dưới hệ thống tòa án là các cơ quan quản lý độc lập, đẳng cấp thế giới, bao gồm Cơ quan tiền tệ Hong Kong (HKMA), ngân hàng trung ương và cơ quan quản lý chứng khoán. Các quy tắc của họ yêu cầu các công ty và công ty tài chính ở Hong Kong, đặc biệt là các công ty lớn, phải đạt được một tiêu chuẩn cao về quản trị doanh nghiệp và thông tin kế toán minh bạch chính xác và công bố kịp thời. Tự do ngôn luận cũng cần phải đi kèm với yêu cầu các công ty và chứng khoán phải chịu sự giám sát, một phần thiết yếu của quá trình hình thành giá trong các thị trường hoạt động hiệu quả.
Những tiêu chuẩn cao như vậy có nghĩa là Hong Kong đã được cấp quyền truy cập vào trung tâm của các hệ thống tài chính của phương Tây, một đẳng cấp mà Trung Quốc chỉ có thể mơ ước. Đạo luật chính sách Hong Kong năm 1992 của Mỹ, dù mơ hồ, cũng chỉ ra rằng Mỹ coi lãnh thổ này là một khu vực hải quan riêng biệt và đảm bảo khả năng chuyển đổi tiền tệ. Còn có một loạt các thỏa thuận khác đi kèm. Các công ty Hong Kong được các cơ quan quản lý chứng khoán phái sinh của Mỹ đối xử tương tự như các công ty Mỹ; giám sát viên chứng khoán của Phố Wall có một thỏa thuận thực thi giám sát với Hong Kong; và lãnh thổ này nằm trong ban giám sát của CLS, một nền tảng thanh toán tiền tệ toàn cầu được hỗ trợ bởi Cục Dự trữ Liên bang, giao dịch bằng tiền của Hong Kong. Hầu hết các giám sát viên ngân hàng và bộ phận quản lý rủi ro coi một đối tác ở Hong Kong giống như trị trường phát triển khác. Đây là tất cả các đặc quyền và biểu tượng mà Trung Quốc và nhân dân tệ không có được và có lẽ không thể có được.
Trong tất cả các đặc quyền của Hong Kong, quan trọng nhất là vai trò là trung tâm tài trợ đô-la quốc tế thống trị ở châu Á, một trạng thái mà Fed đã cho phép, nếu không muốn nói là được khuyến khích. Kể từ năm 1983, tiền tệ của nó đã được neo cố định theo đồng bạc xanh, được bảo lãnh bởi dự trữ ngoại tệ khoảng 440 tỷ đô-la, gấp đôi giá trị của nguồn cung tiền địa phương (theo định nghĩa hẹp). Các công ty kinh doanh tiền tệ của Hong Kong cho rằng nó hoàn toàn có thể chuyển đổi tương quan với đồng bạc xanh.
Quan trọng hơn, họ cũng cho rằng một đồng đô-la Mỹ ở Hong Kong hoàn toàn có thể chuyển đổi tương đương với một đô-la Mỹ ở New York. Niềm tin này giải thích lý do tại sao rất nhiều hoạt động ở Hong Kong được quy đổi bằng đô-la Mỹ, bao gồm 97% giao dịch ngoại hối, 58% cho vay xuyên biên giới và các công cụ ngân hàng khác, 43% các công cụ phái sinh xuyên biên giới và 37% tiền gửi. Tổng giá trị của các tài sản tài chính quốc tế ở đây là 4 nghìn tỷ đô-la, tương đương với một phần mười giá trị của thị trường chứng khoán Mỹ.
Hệ thống giao dịch đô-la quốc tế
Để tạo niềm tin cho các nhà đầu tư, Hong Kong dựa vào cơ sở hạ tầng thanh toán riêng của mình liên kết với thị trường tiền tệ của Mỹ. Một động mạch chủ tiền tệ, được gọi là USD CHATS , cho phép các ngân hàng trong lãnh thổ giao dịch bằng đô-la với nhau và sau đó được kết nối với New York bởi HSBC, một ngân hàng có trụ sở chính ở London, với hầu hết hoạt động kinh doanh ở châu Á. Tổng số thanh toán được bơm qua hệ thống này lên tới 10,4 nghìn tỷ đô-la vào năm ngoái. Chín trong số mười ngân hàng lớn nhất của Trung Quốc kết nối với hệ thống này, sử dụng tài khoản USD CHATS với HSBC. Mặc dù không thể ước tính phần nào trong tổng số thanh toán bằng đô-la của Trung Quốc sử dụng cơ chế này, nhưng nó có thể là rất lớn. Trung Quốc không có lựa chọn thay thế. Nó có thể sử dụng các thỏa thuận với các ngân hàng phương Tây. Năm ngân hàng đại lục tham gia vào hệ thống thanh toán bằng đô-la Mỹ, được gọi là CHIPS, mặc dù không thành viên nào trong câu lạc bộ độc quyền của các ngân hàng toàn cầu sở hữu hệ thống đó.
Được đảm bảo về sự công bằng của Hong Kong, vị thế tốt trên hệ thống tiền tệ thế giới, các công ty tài chính đã rất hài lòng khi được hoạt động ở đó. Lãnh thổ này có 163 ngân hàng được cấp phép, ba trong số năm ngân hàng lớn nhất do người phương Tây kiểm soát và trên 1.600 công ty quản lý quỹ, phần lớn là phạm vi toàn cầu và một nửa số tiền của họ đến từ Mỹ, châu Âu và châu Á. Trong khi các ngân hàng đầu tư đại lục thống trị kinh doanh trên đại lục, các công ty phương Tây vẫn trị vì các thỏa thuận xuyên biên giới phức tạp. Bốn trong số năm người bảo lãnh phát hành cho đợt phát hành gần đây của Alibaba là người Mỹ hoặc châu Âu, bao gồm Morgan Stanley và Credit Suisse. Sự tham gia của nhiều công ty toàn cầu tại Hong Kong là bằng chứng cho thấy thị trường của họ đang hoạt động tốt và tạo ra việc làm: 13% việc làm của Hong Kong và 26% GDP đến từ các dịch vụ chuyên nghiệp và tài chính. Tuy nhiên, đối với những người lao động ngoài các lĩnh vực đẳng cấp này, cuộc sống khó khăn hơn. Chi phí sinh hoạt cao là một lý do khiến những người biểu tình liên tục đưa Hong Kong vào tình trạng bế tắc.
Thật tự mãn khi cho rằng Hong Kong có thể miễn nhiễm với sự căng thẳng leo thang trong quan hệ Trung-Mỹ và chủ nghĩa độc tài đang lên của Trung Quốc. Nếu chính phủ Hong Kong trở thành con rối của Đảng Cộng sản Trung Quốc, thì rất đáng lo ngại sự bền vững của các thể chế độc lập của mình, bao gồm cả tòa án và ngân hàng trung ương. HKEX, sàn giao dịch chứng khoán thịnh vượng, từ lâu đã đại diện của chính phủ trong Hội đồng quản trị. Sự suy giảm của tự do ngôn luận ở Hong Kong có thể cản trở hiệu quả của nó như là một thị trường tài chính. Liệu một nhà phân tích có thể đưa ra nhận định trái ngược về tỷ giá hối đoái của Trung Quốc hay chỉ ra những sai phạm tại các ngân hàng của đại lục mà không bị coi là bạo loạn phá hoại hay không?
Thực tế rằng Hong Kong đang hội tụ về phía Trung Quốc có thể khiến các đối tác giao dịch thanh toán sẽ nâng đánh giá rủi ro cao hơn đối với Hong Kong. Sự kỳ thị có thể trở thành một vấn đề: trong quá khứ các công ty Hong Kong đã có thể mua đủ loại tài sản chiến lược, từ các công ty hạ tầng tiện ích (điện, nước, ga) châu Âu cho đến các ngân hàng Mỹ. Điều đó có thể đang thay đổi. Năm 2019, HKEX đã từ bỏ một nỗ lực mua sở hữu Sở giao dịch chứng khoán London, nơi kiểm soát một số hệ thống tài chính của Mỹ; có thể là nếu họ thực sự mua thì ủy ban đầu tư nước ngoài của Mỹ cũng sẽ ngăn chặn thỏa thuận này. Israel đã thông báo chặn một thỏa thuận liên quan đến một công ty được hỗ trợ bởi Li Ka-shing, theo yêu cầu của Mỹ.
Không có kịch bản nào khả quan
Kịch bản nhẹ nhàng nhất: Theo kịch bản cơ sở, Hong Kong có thể mất uy tín và rủi ro hơn trước, thay vì giữ được hào quang. Các công ty mong muốn làm ăn với Trung Quốc vẫn sẽ không có nơi nào tốt hơn Hong Kong, nhưng các hoạt động khác có thể rất dễ phải chuyển sang thị trường khác ít gây tranh cãi hơn. Mảng kinh doanh không liên quan Trung Quốc này có thể gây tác động lớn, gần hai phần ba giao dịch tiền tệ ở đó là không liên quan đến đồng đô-la Hong Kong hay nhân dân tệ; và hơn một nửa tài sản quỹ đầu tư được đầu tư vào châu Âu, châu Mỹ và các khu vực khác của châu Á.
Nếu bộ phận giao dịch đầu tư toàn cầu này thu hẹp, Hong Kong vẫn sẽ có doanh nghiệp liên quan đến Trung Quốc để bù đắp. Sẽ có nhiều hoạt động phát hành chứng khoán ra công chúng bù lại từ Trung Quốc. Và khi các quỹ hưu trí của Trung Quốc tăng lên, họ có thể xây dựng nỗ lực đầu tư toàn cầu: ngày nay chỉ có khoảng 1/5 các nhà quản lý tài sản ở Hong Kong được kiểm soát bởi các chủ sở hữu đại lục. Hiệu ứng tổng thể sẽ chấp nhận được đối với Hong Kong và chỉ kém một chút đối với Trung Quốc, chủ yếu là mất một số lợi ích kinh tế từ việc Hong Kong mất dần vai trò quốc tế.
Kịch bản Mỹ hành động: Nhưng đằng sau một số ý kiến là kịch bản hạt nhân, trong đó vai trò là trung tâm tài chính của Hong Kong bị mất ổn định. Do rủi ro hay theo dự kiến mà chính quyền Mỹ có thể làm tắc nghẽn hoặc cắt các động mạch thanh toán bằng cách áp dụng các biện pháp trừng phạt, tăng cường các quy định khắt khe hành chính hoặc hình phạt đối với các cá nhân, công ty hoặc ngân hàng hoạt động tại Hong Kong. Bất kỳ biện pháp nào trong số này có thể gây lo ngại rằng tiền tệ xuất phát từ Hong Kong không còn có thể hoán đổi tương đồng với phương Tây.
Mỹ sẽ làm gì? Nhìn từ góc hẹp, nước Mỹ không mất gì nhiều: chưa đến 1% tài sản của các ngân hàng Mỹ ở Hong Kong. Nhưng vũ khí hóa hoàn toàn hệ thống tài chính sẽ là một sự leo thang rất lớn. Hong Kong có thể thấy khó khăn hơn trong việc bảo vệ đồng tiền của mình khỏi sức ép vốn tháo chạy. Vào ngày 3 tháng 6, Paul Chan, bộ trưởng tài chính của Hong Kong, nói rằng nếu các lệnh trừng phạt được áp dụng, họ sẽ nhận được sự giúp đỡ từ nguồn tài trợ bằng đô-la từ ngân hàng trung ương Trung Quốc. Trung Quốc sẽ không dễ dàng tiếp cận phương Tây thông qua Hong Kong, họ sẽ phải vật lộn để tìm cách giải quyết việc thực hiện thanh toán bằng đô-la. Điều này có thể gây tổn hại và tốn kém. Chẳng hạn, trả thêm 0,5% cho các khoản nợ bằng đô-la của mình, sẽ tiêu tốn của Trung Quốc 7 tỷ đô-la một năm.
Kịch bản cực đoan: Nếu cú sốc nghiêm trọng, Trung Quốc có thể đả kích các công ty đa quốc gia của Mỹ ở Trung Quốc. Theo thời gian, họ cũng có thể tìm cách tiến hành giao dịch tài chính xuyên biên giới theo cách riêng của mình bằng cách dụ dỗ nhiều công ty tài chính nước ngoài tăng hoạt động ở Trung Quốc với điều kiện họ chấp nhận cách kinh doanh của Trung Quốc và sử dụng đồng nhân dân tệ. Và nó có thể có một bước tiến khác trong việc thúc đẩy đồng nhân dân tệ như một loại tiền tệ thanh toán toàn cầu bằng cách đẩy mạnh các hệ thống thanh toán kỹ thuật số, trong đó công nghệ Trung Quốc dẫn đầu thế giới. Mục tiêu sẽ là kết thúc dứt điểm sự phụ thuộc vào hệ thống tài chính của phương Tây và Hong Kong.
Không ai trong giới tinh hoa, lãnh đạo tài chính của Hong Kong tin rằng kịch bản tồi tệ này có khả năng xảy ra và khả thi với Trung Quốc. Nhưng mọi người đều cho rằng các động thái của Mỹ hoặc Trung Quốc phá vỡ vai trò của Hong Kong là một trung tâm đô-la toàn cầu là cực kỳ nguy hiểm. Hong Kong đã trở nên quan trọng đối với tài chính toàn cầu đến mức mọi người sợ hãi trước viễn cảnh đổ vỡ; khi các cường quốc đụng độ thì hậu quả là khôn lường.
Lê Minh